声明：本文来自于微信公众号 点拾投资(ID：dianshi830)，作者：朱昂，授权站长之家转载发布。

我们非常有幸能和周应波进行一次访谈，深度了解其过去几年不断迭代的投资框架：

1、周应波从一开始就看重将产品收益和投资者收益相匹配，重视用户体验超过了追求高收益

2、长期可靠的增长来自企业家精神，周应波认为企业家精神是投资一家公司的本质

3、行业能力圈逐步扩大，单一行业持股比例逐渐下降，个股选择贡献了主要的超额收益

4、风险厌恶型的成长股选手，看重组合的估值性价比，其组合PB大幅低于传统的成长股选手

1.     朱昂：过去这些年，你管理规模从 2000 万增长到了 200 亿。能否说说你是如何迭代自己的投资框架的?

周应波：我的出发点一直就是做好工作，既不是要树立投资理念，也不是一定要把握某个方法的投资机会。我以前在腾讯做过产品经理，用一个产品的思维来看投资。巴菲特的成功，很重要一点是他产品的资金性质无人可比。公募基金也需要从产品角度来看问题。

我们公募基金的特点是客户可以随时申购赎回，每天都是开放的。很多时候基金经理的盈利和持有人的盈利并不一致，这是行业非常大的痛点。作为基金经理，一开始的工作条件就需要接受仓位限制、投资范围、客户可以随时申购赎回。我一开始就是基于这些工作条件来做投资。另一个约束条件是我作为行业研究员的背景，我最初是看中游制造业的，包括机械、电力设备、新能源等。

最初做投资，先从自己熟悉的行业入手，在自己熟悉的行业里面做轮动，这是我一开始的出发点。根据A股历史上的收益率分布，如果把行业轮动做好，能够获得稳定的超额收益以及净值曲线的稳定向上。

我从一开始就很看重实现基金经理的盈利和持有人一致这个问题。我会在适当的时候做一些分红，并且会在某些时候限制申购。

随着基金规模慢慢扩大，我也逐渐认识到一些新的问题。本质上，如何扩大自己管理的边界，给持有人带来长期可持续的超额收益。过去几年，我主要有两个比较大的变化。

第一个变化是在行业能力圈的扩大，持有的单一行业比例开始下降。

我在 2016 年业绩比较好，取得了15%的正收益。那一年我熟悉的新能源汽车和半导体给我贡献了不错的收益。然后在 2016 年下半年又抓住了周期股的机会，因为之前我看过这些行业。

但是在 2017 年，我没有抓住白酒的机会，这促使我逐渐去补强对于消费和医药板块的认知。再后来，随着规模进一步扩大，我不得不去看金融地产领域，也发现里面有一批公司有明显的Alpha。

投资方法上，我的迭代是把行业轮动的时间要素，从原来的一个季度拉长到了一年，甚至两到三年维度去看景气周期。时间更长，带来的行业轮动胜率更高。当然，我会根据不同行业的自身属性，搭配相匹配的时间尺度。

比如周期品基于涨价的景气周期，可能比较短。电子的行业周期会稍微长一些，在一到两年左右。而食品饮料、家电的周期会更长一些。这是我在方法论的迭代。

规模的持续增长，也让我将单一行业投资比例从原来的40%，逐渐降低到20%。行业持仓的限制，会约束你的收益率。但是限制行业持仓上限，会让我的心态更好，持有我基金的客户心态也可能更好。持有人赚到钱的概率反而增大了。

第二个变化是，通过选股带来的超额收益。我们每年都会做一个收益率的归因分析。我第一次做这个分析的时候，惊讶的发现我收益率中只有30%来自行业选择，而个股选择贡献了70%。

2.     朱昂：其实你发现，收益并非来自行业轮动，而是选股的能力?

周应波： 2018 年是一个比较明显的例子，这一年我跌幅只有十几个点，比大盘要小很多。但是，我的超额收益并非来自行业配置，这一年我行业配置集中在TMT，都是 2018 年表现比较差的行业。

我的前十大重仓，有七个股票在 2018 年是上涨的，背后说明超额收益主要来自选股。其实这两年GDP的波动在变小，导致各个行业的波动也在变小。要抓住行业和行业之间的波峰和波谷变得非常困难。但是，你会发现不同公司之间的竞争力差异在拉大。优秀的公司在竞争力上的优势不断在加强。